国产机器视觉龙头，凌云光：为机器植入眼睛和大脑，大有可为

（报告出品方/分析师：西部证券俞能飞卢大炜）

一、国产机器视觉龙头，持续发力自主业务

1.1 磨剑二十载，凌云之志渐展

凌云光建立于2002年，位于北京海淀区。建立初期，公司主要展开光通讯和视觉器件署理业务。在此基本上，公司持续加大研发投入，积极拓展机器视觉自主业务，署理业务占比渐渐下降。

公司现在战略聚焦机器视觉业务，提高历程主要分为三个阶段：

第一阶段（2002-2006年）：署理外洋精良产物，输血自主研发。

公司经过署理外洋精良的中心视觉器件与光通讯器件产物，完成原始积累。同期，在机器视觉范畴，公司自主开发了印钞全工艺段检测的视觉体系，开头构建了具有光、机、电、算、软等底层武艺自主研发才能的百人步队。在光通讯范畴，公司自研了广电行业用光扩大器，并于2006年，公司收买了拥有自主武艺的上海天博光电，进入广电行业的光传输与接入网业务。

第二阶段（2006-2015年）：持续加大研发投入，提升自主才能。

在办事印钞业的基本上，公司持续加大研发投入，大力拓展多行业视觉使用，渐渐进入消耗电子、新型体现，印刷包装及伶俐交通等行业，由单一武艺支持向平台型企业转型。光通讯业务方面，署理业务拓展至光器件与仪器仪表两大类产物；自主业务快速提高，公司成为国内广电行业内有一定影响力的光接入网体系装备制造商。

第三阶段（2016年至今）：战略聚焦机器视觉，渐渐紧缩广电业务。

在此阶段，公司明白以机器视觉自主业务为主，视觉器件、光器件与仪器等署理业务为辅的战略定位。2016年，公司进入苹果产业链，批量需求可设置视觉体系。同时，公司构建了流水线与多轴机器手等主动化武艺才能，支持公司进军大型智能视觉装备范畴，主动化、范围化交换人工利用。鉴于广电行业提高趋向下滑，公司为确保机器视觉业务的投入和提高，战略紧缩广电光接入网自主业务。

自主、署理双轮驱动，聚焦机器视觉范畴。

公司业务包含自主和署理两类。自主业务包含机器视觉和光通讯两大类，此中以机器视觉为主。机器视觉自主业务又分为可设置视觉体系和智能视觉装备两类。

可设置视觉体系是光学成像模块（眼睛）与图像处理体系（大脑）的聚集体，主要用于代替现有人工及相应东西，对工刁难象物体举行识别、对位、丈量、检测，已被广泛使用于消耗电子、伶俐交通、平面视觉、封建图像、其他制造业（锂电、光伏、半导体等）等范畴。

智能视觉装备在可设置视觉体系基本上增长了却构本体和主动控制部件，相当于给机器又植入了受大脑控制的“肌肉”和“四肢”，终极构成“手”、“眼”、“脑”协同的智能化装备。光通讯自主业务是面向广电行业的光接入网业务，提供光扩大器、家庭网终端等产物。署理业务包含视觉器件和光纤器件与仪器两大类。

视觉器件署理业务主要是与Teledyne、FLIR等国际着名厂商互助，采买芯片、光源、镜头、相机等机器视觉产物中心部件对国自贩卖或自用。光纤器件与仪器署理业务与视觉器件署理业务相似，经过与国际着名厂商互助，采买光纤处理装备、光仪表、光器件、光纤等对自贩卖。

机器视觉业务、自主业务奉献公司主要营收和利润。

公司主营分为机器视觉和光通讯两大块。机器视觉包含可设置视觉体系、智能视觉装备、视觉器件三局部；光通讯业务包含光纤器件与仪器和光接入网。

2021年，可设置视觉体系/智能视觉装备/视觉器件/光纤器件与仪器/光接入网/办事收入的营收占比分散为
24.7%/29.0%/8.3%/31.1%/5.0%/1.8%；毛利占比分散为
28.3%/33.3%/6.6%/24.7%/3.9%/3.2%。

2021年，机器视觉/光通讯营收占比分散为62.0%/36.1%；毛利占比分散为68.2%/28.6%；机器视觉奉献主要的营收和毛利。

按消费形式分，公司业务分为自主和署理两大类，此中可设置视觉体系、智能视觉装备、光接入网、办事收入全部为自主业务，视觉器件、光纤器件与仪器全部为署理业务。

2021年，自主/署理业务营收占比分散为60.5%/39.5%，毛利占比分散为68.7%/31.3%，自主业务奉献主要的营收和毛利。

1.2 公司股权高度会合，深度绑定中心办理层

公司股权高度会合，深度绑定中心办理层优点。停止2022年 7 月 8 日，公司董事长兼总司理姚毅直接持有公司股份 44.5%，为公司第一大股东。

公司中心办理层杨艺（董事、副总司理）、王文涛（副董事长、副总司理）、卢源远（监事会主席）、杨影（总司理助理）、印永强（总司理助理）持股比例分散是 5.23%、3.75%、1.93%、1.87%、1.51%，五人算计持股 14.29%，中心办理层优点与公司深度绑定。姚毅与杨艺为伉俪干系，两人算计直接持股 49.73%，为公司实践控制人。

别的，宁波凌杰和宁波凌光均为公司中心员工持股平台，两大平台算计持股比例为 3.3%。第二大股东达晨创通持股 5.42%，达晨创通所持股份为 2019 年对公司 3 亿元债权转换而来。第四大股东富联裕展持股 4.51%，富联裕展为公司紧张客户鸿海精密的孙公司。

子公司分工明白，切合公司提高战略。

公司旗下共有 6 家全资子公司：凌云视界、凌云光子、凌云光国际、苏州凌云光、凌云天博、凌云光通讯；1 家控股子公司：凌云视迅。

1）凌云视界：公司智能视觉装备产物主要消费基地，同时是公司体现面板 AOI 检测产物对外贩卖的签约主体。

2）凌云光子：卖力公司封建图像可设置视觉体系产物的研发、消费和贩卖，同时存在局摆设理产物的贩卖。

3）凌云光国际：公司在香港设立的子公司，主要卖力视觉器件、光纤器件与仪器的采买或贩卖。

4）苏州凌云光：设立于2020年，系将来公司机器视觉的紧张研发与消费基地，触及视觉器件、可设置视觉体系与智能视觉装备等全线产物的研发、消费与贩卖。

5）凌云天博：主要卖力光通讯接入网业务。

6）凌云光通讯：2018年及2019年未展开业务。2020年开头，卖力局部光纤器件与仪器的对外贩卖。

7）凌云视讯：凌云光持股 70%，主要卖力公司 3D 可设置视觉体系的研发、消费与贩卖。员工持股方案掩盖面广，与公司武艺型导向特质切合。

2022年 4 月 20 日，公司分散设立中金凌云光 1 号和中金凌云光 2 号两只员薪资产办理方案，到场公司 IPO 战略配售，两只产物算计获配 424.7 万股，占 IPO 刊行数目标 4.72%，占公司总股本的 0.94%。

中金凌云光 1 号掩盖公司中心办理层与武艺职员算计 28 人，中金凌云光 2 号掩盖公司各事业部直接卖力人、中层中心武艺职员、贩卖、行政职员算计145人。

办理层武艺背景浓厚，推进武艺不休打破。公司中心办理层均具有研发背景。

公司实控人之一、副总司理杨艺作为中心武艺职员，多次到场国度级项目并获奖。在具有较强的研发才能的办理层的带领下，公司也是不休完成武艺打破。别的主要办理层，自公司成立之初即从下层干起，与公司协同发展。

1.3 业绩快速增长，资产布局妥当

公司营收妥当增长，红利持续改良。2018-2021年，公司营收由14.06亿元增至24.36亿元，CAGR达20.1%；归母净利润由0.55亿元增至1.72亿元，CAGR为46.2%；归母增速明显快于营收增速。

2018-2021年，公司毛利率分散为31.3%/34.3%/34.6%/33.4%，坚持相对安定；公司净利率分散为4.44%/2.73%/7.46%/7.10%。

2020年，公司贩卖用度和财务用度取得好效控制，净利率水平明显改良。

自主视觉业务占比稳步提升，渐渐退去光接入网业务。

2021年公司可设置视觉体系、智能视觉装备、视觉器件、光纤器件与仪器、光接入网、办事收入分散完成营收收入
6.02/7.06/2.03/7.59/1.21/0.45 亿元，YOY 为
39.2%/81.5%/-12.7%/29.5%/31.2%/91.0%。

获益于各行业在迈向智能历程中对机器视觉产物需求的拉动，公司可设置视觉体系和智能视觉装备业务两项自主视觉业务营收占比持续提升，由2018年的43.7%提升至2021年的53.7%。

单项看，可设置视觉体系毛利率持续提升，主要系产物附加值提升和范围效应显现；智能视觉装备毛利率从2019年的45.2%下滑至2021年的38.4%，主要系行业竞争加剧叠加新品推出拉低毛利率。

光接入网作为公司自主光通讯业务，由于广电行业的周期性以及公司欲聚焦机器视觉范畴，公司开头渐渐推出自主光通讯业务—光接入网，该块业务营收占比已由2018年的15.4%降至 5.0%。

研发投入持续增长，办理与贩卖用度稳步下降。

2018-2021年，公司时期用度率先升后降。2019年，时期用度率由27.6%抬升至33.9%，主要受股权勉励实行带来的办理用度的大幅提升。2019-2021年，公司时期用度率由33.9%降至 27.4%，控费后果明显。

分拆来看，公司办理用度率、贩卖用度率在范围效应下稳步下降。2018-2021年，公司研发用度率由 9.4%提升至 11.5%，主要系公司持续加大研发投入力度，招聘较多研发职员，在一些新的范畴如 VR、数字人、智能相机等前一阶段投入较大。公司财务用度率稳步下降，停止 2021年，财务用度率为-0.07%，公司偿债风险低。

公司现金流受疫情、研发等要素影响转负。

2021年，公司策划性现金流净额为-1.41亿元，主要系该年度：

1）智能视觉装备营收大幅增长，而该类产物账期较长，不外2021年公司一年期应收账款之比仍旧维持在92.1%的水平；

2）受疫情和大局情况影响，局部入口原质料需求显现短少，公司加大备货，同时延长对高明付出周期；

3）公司加大对机器视觉自主业务的布局，增长了较多人才储存和研发投入，付出给职工以及为职工付出的现金增长分明。

欠债率稳步下降，公司策划妥当。

2018-2021年，公司资产欠债率由76.2%降至39.8%。资产欠债率大幅下降主要系：

1）公司策划业绩持续改良，现金流入增长；

2）大股东达晨创通将对公司3亿债权转为对应股权，别的公司于2020年先后收到富联裕展（系产业富联孙公司）、小米基金、显智链基金、国投创业、晟瑞投资等投资人的投资款算计4.31亿元。同时，公司有息欠债率也从2018年的17.4%降至2021年的8.4%。

2021年，公司账面货币资金占比20.8%，远高于有息欠债率，公司偿债风险小。公司告捷上市后，欠债情况可能进一步大幅改良。（报告泉源：远瞻智库）

二、制造业高端转型增速，机器视觉大有可为

2.1 产业使用中机器视觉上风明显，市场范围快速扩张

机器视觉，为机器装上“眼睛”和“大脑”。机器视觉的实质是为机器植入“眼睛”和“大脑”，“眼睛”指图像收罗硬件（相机、镜头、光源等）为机器植入眼睛，“大脑”指图像处理软件。

机器视觉体系经过图像收罗硬件将情况中的光信号转化成图像信号，紧接着图像处理软件对图像信号举行特性提取，给出推断后果，进而给出实行举措的输入。

一个典范的机器视觉体系寻常包含光源及光源控制器、镜头、相机、视觉控制体系（视觉处理分析软件及视觉控制器硬件）等部件。此中，光源及光源控制器、镜头、相机等硬件局部卖力成像功效，视觉控制体系卖力对成像后果举行处理分析、输入分析后果至智能装备的其他实行机构。

机器视觉将代替人眼处理的单一繁复事情。

机器视觉提高的初志是用来代替人眼所处理的反复单一的劳作。机器视觉四大基本功效是识别、丈量、定位和检测，四项功效的武艺完成难度依次上升。识别是基于目标物的特性（表面、颜色、字符等）举行辨别，识别的准确度和速率是紧张目标。丈量是经过获取目标物的图像信息准确地盘算出几多尺寸，高精度以及繁复外形的丈量是机器视觉的上风范畴。

定位是取得目标物体的地点信息，定位的精度和速率是紧张目标。检测，寻常指外表检测，如产物拆卸后的完备性检测、外表缺陷检测等，是四项功效中完成难度最高的。

以检测为例，机器视觉检测比拟人工检测具有全天候事情、听从高、准确性和可靠性高等明显上风。在人工本钱持续攀升及产业制造精密度持续提升的背景下，机器视觉在识别、丈量、定位、检测等各方面代替人眼的不休提升。

视觉控制体系居于行业中游中心，约占机器视觉本钱的35%。

高明包含芯片、光源、光源控制器、产业镜头、产业相机等基本硬件及算法软件；中游视觉体系和智能装备；卑劣为电子半导体、汽车、医药、印刷包装等使用范畴。高明来看，光源及光源控制器搭配使用，用来照亮目标，突出特性；镜头相当于人眼的晶状体，是机器视觉收罗和转达被摄物体信息历程的出发点；相机相当于人眼的视网膜，其作用是将经过镜头的光源会萃于像平面，天生图像。

依据前瞻经济学人统计数据，机器视觉本钱布局中，零部件、软件开发、组装集成、维护分散占比45%/35%/15%/5%。软件开发主要是完成视觉体系，视觉体系将光源、镜头、相机等零部件收罗的图像举行处理，依据处理后果和讯断条件完成指令输入。视觉体系相当于人的“大脑”，其处理功能的优劣直接影响到指令输入的准确性和可靠性，故视觉体系在机器视觉产业链中占据中心地点。

中国机器视觉市场增速远快于举世市场。

2010-2020年，举世机器视觉器件市场范围由 31.7 亿美元增至 107 亿美元，CAGR 为12.9%；估计至2025年将到达 147 亿美元，2020-2025年 CAGR 为 6.6%。中国在举世的机器视觉产业链中占据紧张位置。2016-2021年，中国机器视觉市场范围由 47 亿元增至178 亿元，CAGR 为 30.5%；估计至2026年将到达 543 亿元，2021-2026年 CAGR 为25.0%，增速远快于举世。

驱动机器视觉行业提高的两大要素：大局政策的推进和微观用工本钱的提升。

机器视觉依靠听从与本钱上风代替人工。比年来，我国老龄生齿占比持续提升，至2021年65 岁以上生齿到达 2 亿，占生齿总数的14.2%。与此同时，劳作力均匀薪资也在持续替人，2015-2021年事情职员均匀薪资同比增长广泛坚持在7%以上，2021年事情职员均匀薪资到达8.8万元/年。生齿老龄化+劳作力本钱的上升凸显了机器视觉在产业产线上的上风。

大局层面来看，2017年以来，国度部委和各省市均出台了一系列政策勉励制造业高端转型，而高端转型的历程中则少不了机器视觉对人工的代替。

与德美比拟，中国机器视觉浸透率另有宏大提升空间。

界说机器视觉密度=机器视觉市场范围/当年制造业增长值。2019年，德国、美国、举世、中国机器视觉密度分散为0.16%、0.12%、0.07%、0.03%，中国机器视觉密度远低于德美。在中国制造业高端转型历程中，中国机器视觉浸透率可能持续提升。

机器视觉使用范畴广泛，电子/电气为最大使用场景。

相较于人眼而言机器视觉的精度更高，更合适在精密的电子/电气产业中使用。2020年，电子/电气占据 52.9%的使用份额。在电子/电气范畴，机器视觉主要用于 3C 外表检测、触摸屏制造、AOI 光学检测、PCB 印刷电路等。

机器视觉在产业范畴的第二大使用场景为半导体（含太阳能电池），约占 10.3% 的份额，在半导体范畴机器视觉主要是对芯片举行晶圆切割、定位组装、尺寸丈量和硅片外表缺陷的检测。第三大使用范畴是汽车产业，主要对汽车某些零部件举行高精度识别、丈量、定位、检测，这局部约占卑劣使用的 8.8%。

2.2 机器视觉使用范畴广泛，浸透率持续提升

2.2.1 PCB：消耗电子质料，机器视觉使用成熟

PCB 机器视觉装备使用成熟，竞争厂商浩繁。由于消耗电子的元器件尺寸较小，平凡肉眼难以对局部渺小的场合举行识别、丈量、定位、检测，机器视觉经过高精度的产业级相机和共同的光源武艺团结机器视觉算法拥有微米级探测才能和 256 灰度级的视力，完成了 PCB 产业精密度的跃升。机器视觉在 PCB 的 SMT 段、FT 段、预组装段都有十分广泛的使用。

现在，凌云光、矩子科技、博众精工、康代智能等厂商在 PCB 范畴均有布局。以苹果公司为代表的着名消耗电子公司不休强化对机器视觉的武艺在各产业链的使用，构成了一个促举行业提高的正向循环。

信息化浸透持续增速背景下，举世 PCB 市场范围妥当增长。

2015-2020年，举世 PCB 产值由 553 亿美元增至 804 亿美元，CAGR 为 7.8%。依据 Prismark 猜测，估计至2026年举世 PCB 行业产值将到达1016亿美元，2021-2026年 CAGR 为4.8%，在较高基数下坚持安稳增长。

举世 PCB 行业已构成以亚洲为主导、中国大陆为中心的产业格式。

获益于中国在劳作力本钱、消费制造情况、产业政策等方面的明显上风以及中国电子产业的完备产业链，举世印制电路板产业产能将持续向中国大陆转移。

依据 Prismark 统计，由于举世经济回暖，卑劣行业需求发达提高，2021年除美洲地区外，举世其他地区的 PCB 产值增长率均在20%以上，此中欧洲地区 PCB 总产值同比增长 27.3%，增速最为明显。

2021年，中国大陆 PCB 市场范围持续扩展，行业产值到达 436 亿美元，同比增长24.6%。据 Prismark 估计，2021至2026年中国大陆 PCB 产值将以 4.6%的年均复合增长率增长，到 2026 年将到达 546 亿美元，持续坚持举世 PCB 产值第一的位置。亚洲（除中国大陆、日本）地区将成为举世 PCB 产值增速最快的地区，2021-2026年均复合增长率将达5.4%。

PCB 高端晋级将提升机器视觉检测装备用量。

2020年中国大陆单双面板、多层板等低端 PCB 产值占比 64%，日本仅占15%，我国高端 PCB 浸透空间宏大。在国内 PCB 制造迈向高端的历程中，机器视觉装备的不成交换性也会越来越大。依据 WECC 数据，单产线机器视觉装备设置数目可能由 1 台提升至 3 台。

2.2.2 体现面板：OLED、Mini/Micro LED带来新机会

面板消费中接纳机器视觉检测可完成降本增效。面板消费历程分为 Array、Cell、Module 三段，AOI（主动光学检测）装备在三段中均有使用。面板消费历程中使用 AOI 装备，起首可以对日益上升的劳作力本钱构成一定对冲；其次可以好效提升产物良率。全体来说，接纳 AOI 机器视觉关于面板的各项成绩举行识别和检测，将助力面板厂家完成降本增效。

AMOLED、Mini/Micro OLED 等出货量持续提升。

现在 LCD 面板仍旧是主流产物，出货量仍旧坚持在 25 亿片以上。LED 类面板相较 LCD 具有呼应更快、颜色更丰厚等上风，比年来出货量稳步提升。停止2021年，AMOLED 和其他（包含 Mini/Micro OLED 等产物）出货分散为 8.83 亿块、5.43 亿块，估计在2022年出货量两者出货量将分散到达 9.22 亿块、5.31 亿块。

OLED 小尺寸与高良品率要求提升机器视觉的使用占比。

与传统的 LCD 屏比拟，Mini/Micro LED 将 LED 灯的距离紧缩到 10-300μm 支配的范畴，更严密的 LED 小灯分列对检测精度提出了更高的要求，机器视觉检测的上风进一步凸显。此外表如今方板行业，产物良品率是紧张的竞争要素，提升良品率的一大紧张就是要提高检测后果，这必要更多使用机器视觉检测。

2.2.3 半导体：机器视觉最早大范围使用范畴

机器视觉在半导体前、中、后段消费历程中均有广泛使用。半导体具有高集成度和高精度的特点，是机器视觉最早大范围使用的范畴。在半导体前道晶圆制造工序中、中后道封装测试环节中，机器视觉主要用于丈量和缺陷检测，触及的装备包含量测装备和缺陷检测装备。

半导体前道制程工艺汇中，缺陷检测占比 45%。

半导体前道制程触及的机器视觉装备包含膜厚量测装备、CD-SEM紧张尺寸量测、光刻校准量测、图形缺陷检测装备等多种装备，此中缺陷检测类占比 45%。

半导体装备出货维持高增速，利好机器视觉企业。

受商业摩擦及闪存半导体缺货影响，举世和国内半导体装备销量在2019年都有所下降，但2020年后随着各行各业的信息化建立如火如荼举行，国表里半导体装备销量深 V 反弹。

依据 SEMI 猜测，到2025年，举世半导体装备贩卖额将到达 1410 亿美元，2020-2025年 CAGR 为 14.63%；到2025年，中国半导体装备贩卖额将到达 708 亿美元，2020-2025年 CAGR 为 30.47%，远高于举世增速。国内半导体装备贩卖额的高增速将明显利好国内机器视觉类企业。

2.2.4 锂电：宏大装机缺口动员机器视觉装备放量

机器视觉在锂电消费中被广泛使用。新动力汽车宁静性要求不休提升，对锂电池要求愈发提高，电池企业关于电池缺陷检测的传统办法是人工丈量和推断，容易受检测职员臆断志愿、心情、视觉疲劳等报答要素的影响，使检测后果显现偏差疏漏。因此在锂电池消费制造的历程中，机器视觉检测紧张性凸显、使用增多。

以方形卷绕电芯为例，在电芯前段工序中，视觉检测主要使用于涂布的涂覆纠偏、尺寸丈量，极片的外表瑕疵检测、尺寸丈量，卷绕对齐度等。

在电芯后工序中，视觉检测主要使用于裸电芯极耳翻折检测、极耳裁切碎屑检测、极耳焊接质量检测、尺寸丈量、贴胶定位，以及入壳顶盖焊接质量检测、密封钉焊接质量检测、电芯外表检测等。

在模组和 PACK 段，以视觉检测装备为主，主要使用于底部蓝胶检测、BUSBAR 焊缝检测、侧焊缝检测、模组全尺寸检测、PACK 检测等。

动力电池需求繁茂，可能动员机器视觉等锂电装备快速增长。

依据 GGII 猜测数据，到2024年，举世动力电池需求将到达 901.9GWh，2021-2024年 CAGR 为 47.7%。动力电池繁茂的需求将动员锂电厂商扩产，动员锂电装备需求快速攀升。

别的，良品率成为锂电消费中的中心考量目标，机器视觉检测代替人工检测将明显提升锂电良品率，后续锂电扩产中机器视觉检测的浸透率可能进一步提升。锂电扩产巅峰叠加机器视觉浸透率的快速提升，机器视觉装备的需求将快速放量。

2.3 机器视觉提高趋向：2D到3D、嵌入式使用

机器视觉持续拓展新使用，武艺不休迭代晋级。已往十年是中国机器视觉行业提高的黄金十年，大批机器视觉中心零部件研发厂商涌现。

随着机器视觉武艺在半导体、LCD、烟草、印刷、汽车等多个行业的广泛使用，机器视觉的使用范围已从最初的消耗电子等范畴，渐渐拓展至印刷包装、汽车、运输、医疗等范畴。

估计将来，除了传统的使用范畴外，在 AI、主动驾驶、人脸识别等新兴武艺崛起的动员下，机器视觉将有进一步拓宽才能界限的约莫。

机器视觉提高趋向：2D 到 3D，嵌入式使用。

依据视觉产业同盟数据，2020年我国机器视觉研发投入中 3D 处理方案、嵌入式视觉体系、AI 驱动的处理方案、高光谱成像武艺方案占比分散为20.1%、29.8%、25.1%、4%。2D到3D和嵌入式使用成为机器视觉的紧张朝向。

3D 视觉检测将渐渐代替 2D。

比拟 2D 机器视觉，3D 机器视觉具有明显上风，比如丈量速率快、精度高、抗干扰才能强、利用笨重等，能好效处理 2D 机器视觉关于高度、厚度、体积、平面度等丈量要素缺失的成绩。3D 视觉武艺的打破，将增速视觉武艺在高端场景的使用，推进机器视觉市场持续增长。

电子产物微型化趋向下，嵌入式视觉体系上风凸显。

嵌入式视觉体系是机器视觉的一个分支，嵌入式视觉体系包含嵌入式装备+相机，嵌入式装备可以对相机图像或视频举行编解码，并且可以完成一些智能算法。因此嵌入式视觉体系不仅可以完成平凡产业相机的图像收罗职责，还可以直接运转图像处理软件完成对图像的分析和处理，并完成与其他外部装备的直接互联和通讯。

比力基于盘算机的视觉体系，基于智能相机的体系具有集成度高、运转安定可靠、维护便利简便、体积小、运转和构建本钱便宜等优点。（报告泉源：远瞻智库）

三、中低端国产化率较高，高端打破依托武艺和工艺积累

3.1 机器视觉国产化率较高，高端范畴仍有待打破

机器视觉行业会合度较低，疏散水平在加剧。

2020年，我国机器视觉行业CR5、CR10分散为30.1%、40.3%，较2019年分散下降 2.9%、4.3%。我国机器视觉行业现在会合度较低且疏散水平仍在加剧。行业格式疏散主要系卑劣使用场景差别化水平高着致。

机器视觉使用包含识别、定位、丈量、检测，被广泛使用于消耗电子、半导体、汽车、印刷、食品加工等范畴，不同行业及使用关于机器视觉使用的要求均有较大差别。即使占比高达 52.9%的消耗电子范畴，由于产物（手机、手表、电池）及工序（体现行业中的 Array、Cell、Module 制程）的不同招致使用差别也很大。

机器视觉国产化率稳步提升，高端范畴仍有较大差距。2016-2020年，国产物牌在国内机器视觉市场浸透率由39.0%提升至51.7%，全体看国产化水平已然不低。

不他国产物牌如今仅在中低端市场具有竞争力，产业镜头、产业相机、底层软件体系等武艺壁垒高、利润率高的高端市场现在仍被外洋品牌（康耐视和基恩士等）主导。

机器视觉体系中软硬件均占据紧张地点。

依据前瞻产业研讨院统计数据，高明零部件（光源及控制器、镜头、相机）和软件开发各占机器视觉本钱的45%和35%，算计占比80%。别的，依据我们测算，奥普特提供的机器视觉全体处理方案中光源及光源控制器、镜头、相机、视觉控制体系代价量占比分散为23.1%/12.8%/26.8/37.3%。

低端切入，国产厂商在机器视觉高明各环节均有所打破。

光源局部，日本 CCS 和美国 Ai 依靠多年的行业积累在高端市场拥有较高市占率。光源武艺已相对成熟，属于机器视觉高明部件中国产化水平最高、竞争最为剧烈的，现在国内厂商主要有奥普特、纬朗光电、沃德普、康视达等，此中奥普特为国内光源市场市占率最高企业。

产业镜头局部，我国起步较晚，2008年从前国内镜头市场基本被日德厂家占据，比年国产物牌从中低端市场切入，依靠性价比具有一定竞争上风。

在高端镜头市场，国内入口依托度高，不他国内东正光学、慕藤光等企业开头向高端发力。产业相机局部，国内以入口西欧为主，国产物牌开从低端市场开头渐渐入口交换。

依据前瞻产业研讨院数据，2018年，举世产业相机市场，北美品牌占比62%、欧洲品牌占比 15%。视觉控制软件局部，分为底层算法和二次开发的软件包两局部。

底层算法局部基本被美、德厂商把持。国内厂商主要以署理发迹，现在在二次开发软件包范畴，国产产物有奥普特 SciVision、凌云光 VisionWARE、维视图像 Visionbank、精普科技 OpencvRealViewBench（RVB）。

3.2 机器视觉行业两大特点：武艺茂密和工艺茂密

基恩士和康耐视两大巨头把持视觉体系，国产厂商渐渐发力。机器视觉中游视觉体系现在主要被基恩士和康耐视两家老牌巨头把持。国内奥普特、大恒图像、凌云光以署理业务发迹，经过自主研发现在在视觉体系已有所打破。

奥普特推出了 SciVision 视觉体系、凌云光推出了 VisionWARE、维视图像（大恒图像子公司）推出了 Visionbank。在智能视觉装备范畴，由于卑劣使用广泛且各使用之间差别化较大，国内各家厂商在各自善于的细分市场均占据一定的市场份额。

行业巨头红利水平长时维持高位，彰显行业高壁垒特性。

2012-2021年，基恩士毛利率、息税前净利率、净利率均匀值分散为80.5%、53.7%、36.6%；康耐视毛利率、息税前净利率、净利率均匀值分散为75.5%、28.4%、26.47%。

作为举世机器视觉范畴巨头，基恩士和康耐视红利水平长时维持高位也从一边彰显出行业壁垒很高。机器视觉行业高壁垒主要表如今两端庄面：武艺研发和工艺积累，分散对应“武艺茂密”和“工艺茂密”。

武艺茂密：零部件高功能和卑劣差别化方案要求高研发投入。

机器视觉交换人眼的上风在于精度和安定性，这对高明部件光源、相机、镜头、软件算法提出了高功能要求。别的机器视觉卑劣使用范畴浩繁，各范畴之间差别化较大，应对不同范畴必要提出不同的处理方案。对零部件的高功能要求及不同范畴差别化的处理方案招致企业必要持续的投入研发。

2021年，机器视觉中游主要企业 ISRAVISION、精测电子、华兴源创、奥普特、康耐视、凌云光研发投入占营收之比分散为
19.7%/18.9%/17.5%/15.7%/13.0%/11.5%，均处于较高水平。

2021年，基恩士研发投入占营收之比仅2.98%，一方面由于其收入体量大，另一方面则是基恩士在部件通用化方面业内抢先。

2021年，基恩士研发投入相对值为12.92亿元，同期奥普特研发投入相对值仅为1.37亿元。别的，研发职员占比极高也佐证了机器视觉行业属于武艺茂密型行业。

2021年，精测电子、奥普特、华兴源创、凌云光、康耐视研发职员占比分散为
48.2%/39.2%/39.0%/36.3%/25.2%。

工艺茂密：反复实验，积累履历，重申对行业的 Know-how。

工场产线中，机器视觉代替人工的办法是经过提取工序消费的紧张特性，基于此建模，沉淀出特定工序的算法，这必要光学成像和使用算法两局部互相共同。光学成像局部，不同使用场景对图像收罗的信息和质量要求不同，确定一个切合的光学成像方案必要综合思索光源、镜头、相机等参数，这必要反复实验探索。

使用算法方面，不同场景必要识别不同的目标并完成不同的功效，这必要对算子参数举行调停、不同算子组合、算子并行听从优化，以及开发自用的逻辑推断与决定算法才干终极满意使用需求。

全体来看，高效、安定的机器视觉体系除了对机器视觉武艺本身有较高要求外，还必要深入了解行业的工艺特点、行业标准、装备本钱、运维、宁静等工程束缚。

丰厚的 Know-how 知识库将构成机器视觉企业的中心竞争力。

不同使用场景对机器视觉的使用虽有较大差别，但机器视觉的底层武艺具有共通性。光学成像方面均要求相机、光源、镜头、收罗卡等硬件具有通用的高质量功能。

图像处理算法方面，无论使用场景怎样，为完成图像的分析和处理，均必要完备的图像处理算子库作为基本以支持繁复的识别、检测等使用算法计划。经过多量专属行业需求的积累，企业可以提取出此中共通的局部，化繁为简，构建底层通用的视觉体系平台。

基于通用型平台举行自用场景的开发有助于低落开举事度、优化项目质量以及延长开发周期。行业龙头基恩士经过多年的行业积累，高明零部件及底层算法的标准化水平以前较高，积累了丰厚的 Know-how 知识库，这支持其每年仅付出2%-3%的研发用度，还能确保每年70%的新品是举世首款或行业首推。

四、聚焦机器视觉，高明垂直布局，卑劣拓展新范畴

4.1聚焦自主机器视觉，渐渐退去光接入网

自主机器视觉业务紧张性持续凸显。公司自主业务包含机器视觉和光接入网，此中自主机器视觉业务营收占比不休提升，至2021年已提升至53.7%。

2018-2021年，公司渐渐紧缩光接入网业务，该块业务营收占比由15.4%降至5.0%。

视觉器件、光纤器件与仪器，公司与浩繁国际着名厂商均有长时间的互助，卑劣对两类器件的需求促使公司两块业务安稳增长。随着视觉器件与光纤器件国产化的不休推进，将来署理业务在公司营收布局中的紧张性将有所下降。

综合考量行业需求与竞争格式，渐渐紧缩光接入网业务。

公司光接入网业务主要面向广电贩卖光扩大器、传输平台、家庭网终端等产物。2020年，国内广电接入网装备 CR3 算计占据56%的市场份额。卖力展开光接入网的子公司凌云天博2020年在广电接入网装备市占率仅7%，位居第五，具有一定的地区竞争上风。

比年来，受挪动等电信运营商宽带业务的打击，广电用户增长乏力，基于此公司战略紧缩了光接入网业务。

署理国际大厂器件业务，反哺自主业务。

公司建立之初主要署理国际老牌厂商的视觉器件和光纤器件业务。光纤器件与仪表，公司已绑定诸如 Fujikura（日本藤仓）、IPG、NKT、II-Ⅳ等老牌光通讯器件厂商，大局部互助年限均在 15 年以上。

视觉器件，公司主要外采消费难度较高的相机，与国际着名厂商如Teledyne、JAI、FLIR等厂商均创建了 15 年以上的互助年限。由于光纤器件和视觉器件细分品种多，专业性水平较高，公司的器件署理业务并非简便的需求链办理和产物购销，而是经过一批从业十几年的具有较好专业知识、较高学历的市场营销与办事主干步队为客户提供高附加值办事。

基于此，公司器件署理业务毛利率比年来不休维持在25%-30%的高毛利率区间，经过署理业务也持续反哺自主业务，支持自主业务的持续的研发投入。

4.2 持续加大研发投入，变小与外洋差距

依托知识感性研讨院，完成产物快速迭代开发。公司研发构造分为知识感性研讨院和 BU 研发部两层。此中，知识感性研讨院举行优秀成像平台、视觉算法平台、视觉体系软件平台以及紧张武艺/产物的预研事情；各 BU 项目部卖力处理方案的集成研发事情，由各遗址部/BU 产物开发部卖力产物研发。

公司接纳武艺与产物开发分散的形式，在研讨院打造的武艺平台基本上，快速适配客户使用需求，推出特定行业产物，延长产物开发周期，提升市场需求呼应速率。

持续加大研发投入，提高机器视觉自主比例。

2019-2021年，公司研发职员由361人增至590人，研发职员占比由31.7%提升至36.3%。经过加大研发职员招聘，公司持续布局机器视觉自主业务和面向将来的赛道，大力拓展机器视觉新市场，如新动力等范畴。

与此同时，2018-2021年，公司研发付出由1.3亿元增至2.81亿元，研发付出占比持续提升，由 9.4%提升至11.5%。经过持续加大研发投入，2018-2021年，公司机器视觉自主业务营收占比从43.7%提升至53.7%，营收CAGR为28.7%。

公司机器视觉算法与体系国内抢先，渐渐变小与外洋差距。

软件层面看，图像算法是机器视觉的中心。2005年，公司公布核默算法VisionWARE，现在以前迭代到 5.0 版本。公司已具有基本、定位、丈量、检测、识别、颜色、3D、深度学习和图形用户界面等 9 个武艺模块、18个算法库和 100 余个算法东西，可完成产业视觉行业定位、丈量、检测和识别使用全掩盖。

图像算法方面，公司 VisionWARE 与奥普特比拟，在图像加强算法听从方面有上风；与康耐视比拟，在定位算法处理精度上略有差距，但听从略有上风，识别算法的识别率基本相当。

可设置视觉体系方面，公司VisionASSEMBLY软件在最大区分率有上风，支持的最多相机数目与可比公司基本持平；软件算法定位精度略有完善；建模步调上易用性更优。总体来说，公司产物与两大巨头基恩士和康耐视的产物基本持平。

公司智能视觉装备坚持国内抢先。

智能视觉装备作为机器视觉的集成产物，被广泛使用于消耗电子、体现、印刷、新动力等范畴。以印刷范畴为例，公司产物在在线对版、色差检测、及时版周丈量、缺陷 AI 分类以及全流程办理等方面较竞争对手都有一定的上风。

新动力范畴，公司产物在检测目标幅宽方面与对手略有差距；在缺陷尺寸方面与对手基本持平；在检出率方面公司 VisionGlass 产物更具上风；同时，刊行人产物兼具优化切割和报表功效。

4.3 高明垂直整合降本，卑劣持续开发新使用与范畴

4.3.1 高明：提升中心零部件便宜率，完成降本与原质料可控

算法软件完全自主可控，持续布局高明中心零部件。公司机器视觉自主业务包含可设置视觉体系与智能视觉装备两大类。可设置视觉体系由光学成像和图像处理两局部构成。

图像处理局部触及的算法、软件，公司现在完全自主开发。光学成像局部包含光源、镜头、相机、收罗卡等中心部件。

相机方面，公司在2005年建立相机研发中央，先后开发了面向产业、科研、交通等行业的几十款特征相机。2012年，公司参投 CMOS 传感器芯片计划公司长光辰芯。相机这块，公司自产率相对较高。

镜头方面，2017年，公司投资产业镜头公司湖南长步道光电，定制开发高精度大景深成像镜头、高动态红外动捕镜头号特征镜头。

2018-2021年以来，公司已向长步道小批量采买镜头产物，此中2021年采买增速高达99%，后续可能持续加大采买力度。

光源局部，公司针对特定使用范畴开发了多款光源产物，不外这块大局部照旧依托外购。图像收罗卡方面，公司自主开发产物已小批量试产，后续自产率可能渐渐提升。

中心部件自产布局上风之一：满意特定需求。

机器视觉中心硬件方面，外洋厂商布局时间长，市场仍旧主要被外洋把持。不外，机器视觉体系使用广泛、场景繁复，不同使用场景对硬件参数要求各不相反。以相机为例，主流厂商如基恩士、康耐视、Basler 等开发外售的产物无法统筹全部参数，故各个相机厂家通常会选择聚焦某个或多个特定行业，并基于行业需求优化相机功能参数。

基于此，公司自主研发并消费了局部相机，满意特定行业的需求。以手机屏检使用为例，外购相机中没有切合的产物可以婚配手机横纵比接近 2:1 的情况，公司自主计划了 6000 万像素的 LB6000-M60 大面阵相机。该相机的长宽比例为 12:5，更适配手机屏幕的长宽比例，优于传统的 4:3 长宽比相机，在手机屏幕检测中的检测精度优于 6500 万像素和 7100 万像素的入口同类产物。

中心部件自产布局上风之二：垂直整合降本。

机器视觉高明硬件长时被外洋巨头占据，具有丰富的利润。以国产厂家奥普特为例，依据奥普特2021年报，其光源/相机/镜头毛利率分散为75.4%/55.0%/66.0%。2005年以来，公司持续布局高明光源、镜头、相机等中心零部件，完成垂直整合降本。以相机为例，公司资产的可见光相机和红外相机在功能上与外购的基本持平，但是价格上具有明显上风，可见光和红外这两款自产相机的数目远多于外购。

4.3.1 卑劣：持续拓展新使用和范畴，与头部客户深度绑定

机器视觉范畴多点吐花，持续拓展高景气范畴。公司机器视觉自主业务（可设置视觉体系和智能视觉装备）现在主要使用在消耗电子、新型体现、印刷包装等范畴。光伏电池片和锂电消费历程中，运用机器视觉检测可以大幅产物良品率、功能和宁静性。基于此类实际需求，公司也开头持续拓展光伏、锂电、半导体等高景心胸范畴。

中心使用范畴居于行业前线，不休开发新使用。

消耗电子范畴，依据 CINNOResearch 统计，2020年公司在中国消耗电子可设置视觉体系范畴的市场占据率为22.4%，位列行业第三，仅次于康耐视和基恩士。体现范畴，公司产物可办事LCD和OLED体现屏的产线工艺，广泛使用于京东边等行业头部厂商。

印刷包装范畴，根CINNOResearch统计，2020年公司在中国印刷行业机器视觉智能装备范畴的市场占据率为21.1%。别的，公司在各范畴持续投入研发，比年来不休开发各种新使用，拓展公司产物的使用界限。

公司已绑定卑劣主要头部厂商，客户资源上风明显。

公司积累了丰厚的客户资源，在消耗电子范畴，公司长时办事于苹果公司、华为、小米的产业链，与鸿海精密、瑞声科技、歌尔股份等业内抢先的电子制造厂商创建了长时安定的互助干系；

在新型体现范畴，公司产物广泛使用于京东边、华星光电、天马、维信诺、无锡夏普、群创光电等行业抢先客户的面板产线；

在印刷包装范畴，公司是国内标签、软包装、纸盒包装等市场的主流需求商，产物已销往凌驾 15 个海他国度和地区；

在新动力范畴，公司产物广泛办事于福莱特团体、宁德年代、信义团体等行业龙头；

在伶俐交通范畴，公司产物广泛使用于地铁、动车、机车，以及交往网等场景的在线运维监测业务；公司开发的平面视觉系列产物和“数字人”产物在文明文娱范畴中开头取得广泛使用。

五、红利猜测与估值分析

5.1 紧张假定与红利猜测

机器视觉业务：

1）可设置视觉体系：公司视觉体系主要掩盖消耗电子、封建图像、平面视觉、光伏、锂电等范畴。

随着国度持续加大科研投入以及平面视觉使用范畴持续拓宽，公司封建图像及平面视觉业务将来可能持续放量。别的光伏、锂电等范畴关于精密加工的需求日益提升，公司产物也开头向光伏、锂电延伸。

随着卑劣锂电、光伏等新动力行业的崛起，公司光伏锂电业务可能持续放量。别的，比年来，公司加大研发投入，不休提高产物附加值，可设置视觉体系的均匀售价不休上增，红利才能不休加强。

据此，我们估计2022-2024年公司可设置视觉体系收入同比增长39%/34%/30%，毛利率分散为37.5%/38.0%/38.0%。

2）智能视觉装备：公司视觉装备主要掩盖体现、印刷包装、消耗电子、新动力四大范畴。

消耗电子产物更新迭代周期快，产物更新寻常带来工艺的更新，催生的新装备的需求。别的受锂电、光伏玻璃等主要企业产线晋级或扩产需求，对视觉装备的需求也快速增长。别的，随着公司在锂电、光伏范畴出货量的提升，范围效应可能动员毛利率提升。

据此，我们估计2022-2024年公司智能视觉装备收入同比增长40%/35%/30%，毛利率分散为36%/37%/37%。

3）视觉器件：公司署理贩卖外洋品牌商的相机、镜头号产物，产物构成丰厚，毛利率受产物布局影响小幅动摇，全体坚持相对安定。

伴随公司视觉器件自研率不休提升，署理贩卖业务可能维持安稳。据此，我们估计2022-2024年公司视觉器件收入同比增长-5%/0%/5%，毛利率分散为26.5%/26%/25%。

光通讯业务：

1）光纤器件与仪器：公司主要署理外洋品牌商的光纤器件与仪器，产物构成丰厚，毛利率受产物布局影响小幅动摇，全体坚持相对安定。大数据、智能制造的快速提高，相将驱动高明光通讯器件与仪器的提高。据此，我们估计2022-2024年公司光纤器件与仪器收入同比增长20%/18%/15%，毛利率分散为26%/26.5%/26%。

2）光接入网业务：公司主要承接广电光接入网业务，比年来，挪动等电信运营商的宽带业务拓展较快，广电行业用户持续下滑。基于此，公司战略聚焦机器视觉行业，渐渐紧缩光接入网业务。据此，我们估计2022-2024年公司光接入网收入同比增长20%/-20%/-20%，毛利率分散为25%/24%/23%。

其他业务：公司其他业务主要是机器视觉办事收入等。

机器视觉各使用范畴客户产线建立晋级换代为公司奉献的武艺办事收入持续提升。将来公司办事收入仍将富裕获益于卑劣使用的晋级变革需求。据此，我们估计2022-2024年公司其他业务同比增长 90%/70%/50%；毛利率分散为 55%/50%/50%。

5.2 相对估值

可比公司估值：公司主业务务为机器视觉、光通讯业务，我们选择奥普特、矩子科技、精测电子三家具有相似业务的公司作为可比公司。

依据 Wind 一律猜测后果，2022-2024年行业均匀 PE 为 44.6/33.0/24.7X。可比公司中与凌云光业务重合度最高的为奥普特，2022年奥普特 PE 为 51.3X。

与奥普特比拟，凌云光全产业链布局且在视觉体系这一中心环节市占率第一，故给予 65XPE 作为公司2022年的估值倍数。我们估计2022年公司 EPS 为0.49元，则对应2022年目标价31.85元。